回應投資Vlogger MECHCalvin Fund + 價值投資的理解

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Calvin幾年前已經有拍片分享價值投資，對初學投資的我有很大幫助，最近因鐘記blog而知道他最近一年從新分享投資相關事情，立即睇在幾集，獲益良多。以下是小小我對價值投資睇法的改變，作個記錄: 

先講結論，經歷完上年的小牛市，加上認識了一群趨勢投資者後，我認為我是70%價值投資者，30%是價值投"機"者。

首先，我十分認同Calvin在對價值投資的定義。當中的核心是投資股票就是投資公司，我們必須要盡力去了解其公司的商業邏輯在現實生活是否成立，尋找公司在競爭中的優勢。我覺得學習這些的方法是看多一點成功生意人的傳記，多了解該公司成功的方法，更重要是了解某些生意失敗的原因，因為成功的方法千萬種，而失敗來來去去都係幾個原因。從而培養理性地去分析公司的前景，同時避免投資會倒閉的公司，造成本金永遠損失。

第二是關於估值。我初時投資都對估值十分困惑，究竟要用什麼估值的方法（1），同埋何為低估和高估(2)。簡單解答第一問題，我覺得係了解市場用咩估值方法去睇間公司就用咩估值方法，重資產公司市場會計資產價值，如P/B,P/NAV等，一些新的互聯網行業，市場可能會先注重用戶數或收入的增長，用P/MAU，P/S去估值。而進一步去解答第一問題，我覺得巴菲特已經講左答案，就係公司未來可帶來利潤的折現。問題係呢個方法對我來講真的太難，就算是公司主席，要佢估該公司未來兩三年的收入，誤差都可能好大，不竟商業競爭真的很大。

而關於第二個問題，普遍的做法都是參考過往數年公司的估值區間。但該區間可能會因為公司的發展階段和市場的口味改變，而造成大幅的上調或下調。例如10年前的大型內銀，PB區間可以係1.5-2，而依家都0.6-1.2。同時10年前的Tencent, PE可以係50-100,依家就是30-60。所以我們要留意市場給予的feedback，去修定估值的參考。而經歷完上年的股災和小牛市，我發現一個懶人既方法去估值，就是透過觀察市場的情緒，已經可以去大概決定股價是低估或高估，如上年3月市場十分驚慌，當其是夠膽入市，只要係選到正常的公司，依家都可以賺錢。而在今年2月，當時全世界都講緊科技是未來，連街邊大媽都問咩係ARKK，美團時，有底位持貨的投資者就可以考慮沽出一部分。最賺錢的投資，是在市場沒有留意該公司時買入，而最終價值被市場大多數人發現時沽出。但前提是買既要係有價值的公司，估值的是重要，但不是最重要。

小總結，我依家相信市場大部分時間是正確的，而自己可以持有和市場相反意見的時候其實是很少，但正正是這些相反的時候，才有機會賺取超額回報。

而最後想分享是關於風險控制。價值投資者要有自信在大跌時下注，但我怕是市場上只有我一個覺得該公司有價值。當我唔清楚股價下跌原因時，我會先假設自己是錯的，減低注碼。而買入公司時也會分三至四注買入，盡量了解完公司和現時股價所反映的因素後，會買入一注，要股價回落到覺得平的時候會再買入一注，但如果之後股價再跌，我唔會加碼。我寧願等股價因基本面改善回升時才把剩餘的注碼投入。而如果市場最終是認同這公司，股價應該會有很大的升幅，所以我不會介意自己沒有在低位時加碼。

總括而言，投資是一場了解公司，了解市場和更重要是了解自己的遊戲。大家加油!

2021年組合狀況 ＋ 最近投資想法 (1)

 

太耐無更新，因為要專心追回報。。。

以下是我組合狀況，2020 總回報約18%. 而2021年YTM約20%，暫時跑贏各大主要指數。

Industry	Stock	Percentage
Insurance	2318,1299	10.36%
China Bank	3968	2.85%
Manufacturing	SH000651	1.60%
Rental Property	101,10,16	13.6%
Tech	700, 9988, BILI	38.19%
EV Sector	NIO	2.91%
短線投機	636,1821,002352, NIO 9618,9698,9988,BEKE, 3868,939	25.59%
Cash		3.25%

首先想分享一個小心得，為了實行止蝕不止賺和死守止蝕，我設立了一個短線投機倉位，所有買入的股票都會先放在這colume。當這些短線倉位有可觀盈利時，而公司基本面我長線看好，才會考慮放上核心倉位，實行短炒贏左先可變長揸。這入帳手法看似有些無聊，但其實對我而言，是利用"心理帳戶"的偏見。因為多數一開始買入新股票，都會是睇好某些利好因素，而愛上左間公司，有時好快到左止蝕位又唔想止蝕。而分開帳戶處理，我會理性一點去處理止蝕。

2020年第四季可以追多10%回報，主要是因為止蝕左誠哥股同939, 同時內銀內險同收租股都回升。雖然BABA在年尾因螞蟻事件回調左3成，但Tencent繼續強勢，而BILI更是升左2倍。同時把更多短線資金投入市場喜歡的高增長股，如SaaS，電商，科網，醫藥，同物流，回報都不錯，某些股票會考慮放上核心持股。

2021年頭兩個月表現十分滿意，主要是內銀，內險，BABA回升時我略有減持，Tencent同BILI更是大爆發，年初計升約4成。同時物流股636和順豐近日入股合拼而雙雙大升，回報也有約50%。

投資風格上改變，Howard Marks最新一遍文章我十分認同，雖然市場十分熱愛高增長股票，很多更是用市夢率去估值，傳統價值投資者可以一開始就會有偏見認為這是泡沫。但其實現實生活中我們正處於高速發展的時代，很多新的商業模式正在改變舊有低效率的生意，為我們創造更多價值。投資者可以從泡沫中尋求自己看得慬，有信念的生意參與其中。

高增長的公司都會有回調的時候，市場資金輪流炒作不同板塊，當市場短暫不喜愛該公司時，可能是一個較好買入點。正如上年我從20蚊慢慢加注BILI, 它在40-50蚊橫行數月，因為市場擔心佢MAU停止增長，但我在40蚊附近再加注，原因當時對其PUGC業務有信念，加上看到公司發展方向和我想法接近，而管理層在8月conference call時已經講左MAU有增長，最後市場在Q3業績公佈時都認同BILI的價值。當然，如果當時BILI 跌穿止蝕位，我一定會離場，因為這些股票根本沒有實際資產支持，一旦市場唔認同該生意模式，股價可以跌很多。這操作也令我錯失很多機會，由於入場點唔夠低，又或者對公司模式不夠了解被迫止蝕。不過這方法可以令我贏間廠，輸粒糖。

價值投資者同技術分析者最大分別，我認為是我們還是當股票是一間公司，股價長遠升既最終原因是因為公司為社會創造更多價值。而在現今投資環境，長線思維和對人性和商業模式的理解更為重要。

雖然我有過5成持倉是市場喜歡的高估值的股票，但同時我也持有約3成的低估值內險同收租。主要是該公司業績顯示該行業已回復增長，而我相信該增長勢頭可以持續。一旦市場口味改變轉炒大陸經濟復甦，希望那些公司會受惠。同時，如果全倉都是高估值的股票，回調時心理壓力也十分大，還記得有幾日科網股大跌，而資金就追番舊經濟股，成個倉回調幅度可減少，令我更理性思考當時操作。

2021年投資方向，我比較有興趣的行業是新能源，包括電車產業鏈，和光伏，最近佈署3868同加番少少NIO，希望有機會入到TSLA。同時，我繼續認同科技可改革一些傳統人力密集的行業，例如有科技含量的物流公司和物流倉，詳細分析可參考Starman Blog。

同時，最近在慢慢加倉BEKE，主要原因是它的商業模式正正利用科技提高地產中介行業的用戶體驗和效率。有時會覺得十分可惜，香港明明是靠地產起家，地產中介發展改革更應該是由香港公司發起，可能因為香港地產中介行業兩台獨大，而老闆一早已經發左，可以食老本唔洗改變，買賣兩家又無要求更好服務。由於契媽也密密加倉BEKE，對BEKE既分析Youtube上都有好多，我也沒有什麼更獨到的見解，大家有興趣自己找找。

最近股價落後主要是因為阿爺打壓房地產和多間發展商準備自己搞中介公司，對第一點我認為影響不大，因為中介的價值是在二手房市場，而大陸發展會愈來愈集中在一二線城市，而二手樓市更會集中在這些城市的核心區，因為已經沒有新地再起樓。到其時，二手樓交易會保持增長。而對於發展商搞自己的中介公司賣一手樓，我沒有什麼結論，但參考香港市場經驗，我又未見過4大地產商會自己搞中介黎獨家賣樓。

謝謝！預祝大家新年快樂，最緊要身體健康。

組合狀況 ＋ 最近投資想法改變

以下是我核心組合佔總倉位約87%，2020 YTM約8%

Industry	Stock	Percentage
Insurance	2318,1299	16.60%
China Bank	939,3968	11.50%
Manufacturing	SH000651	1.80%
Rental Property	101,10,16,17	19.56%
Tech	700,BABA,9988,BILI, PDD	34.36%
CK Group	1038	2.74%
EV Sector	NIO	1.13%

今年回報主力是靠科網股，在三月低位有加倉BABA同Tencent,可惜錯過了美團。

同時在3月我也加倉了恆隆集團，招商銀行等舊經濟，表現總算回復到疫症前水平。

組合最差表現是在5月底，當時我持有既科網未跑出，佔組合一半舊經濟又未有回復勢頭。

檢討一下今年操作，總括是對市場觸度不足，3月大跌時未能減持更多舊經濟股，這就有更多資金參與科技，醫療物管的牛市。還有，過份固執同畏高，沒有了解強勢股背後投資邏輯，股價一升就唔想買。

所以，我從6月開始跟一群趨勢交易的朋友交流，同時學習技術分析，試著去了解大部分市場參與者既思考方法。同時，用餘下約13%資金參與短線交易。以下是現有持股:

2013,8083,1801,512,853,3908,2601

之前有過交易既股票: 1347,1233,1530,3319,2342,881.

呢兩個月的短炒成績只是約1-2%回報。但對我投資思維有不少改變：

1. 市場大部分時間是對的。資金追某隻股票必定有它的原因，最重要是盡辦法了解背後邏輯，大多數原因是有基本面支持的，基本面所指不一定是盈利，可以是用戶增長，Sales增長，公司在藍海市場燒錢搶市場等，買入後要關注以上基本面是否有改變。

2. 買入這些短線公司前我起碼會簡單了解公司業務，這讓我了解很多有趣的商業模式，有些更是在快速增長。深入了解後，有部分公司我會考慮把他放在我核心組合做長線投資，例如NIO，PDD。

3. 了解市場口味，當下是追增長股，還是價值股。這我會參考一些我欣賞的基金經理的分析，如Alex Wong, Walter, 蔡金強等，因為他們的想法，正代表了中環大戶的主流思想。

4. 無論長線定短線投資，止蝕十分重要。4年來最差投資，是上年頭買入誠哥既1038和1113. 兩隻最高曾佔我組合約10%。當時想法是收息股，公司業務又穩定，可買約10%來做後衛，分批買入，愈跌愈買。可惜，因社會事件和疫症影響它們收入，但最重要的是市場口味在這兩年的改變，殺估值是股價下跌的原因。1113因減股息已賣出，連股息損失約10%。1038還有2%倉位，損失已約30%。兩隻股票總共為我組合帶來約2%損失。以上例子好彩的是我有用注碼控制風險，無再加大誠哥倉位。

價值投資教我地如果"你"覺得間公司有價值，咁股價愈平咪仲吸引，潛在回報就愈高。呢句話最大問題係"你"唔一定比市場更了解間公司價值，就算你是對，但價值回歸的時間可以比你所想的長。所以現在我想買入一間公司，會先評估該公司最多可以佔組合多少，分三注買入。一開始買入一注，第二注要在股價回到你覺得平的價位買入。如果股價大成交跌穿平均買入價約10%，或者跌穿對上一些支持位(如裂口高開)，就一定要止蝕。第三注最好是在股價回升，大成交突破時再追入，多數呢個時候，係因為公司基本面有利好改變，或者超預期業績改變了市場對該公司估值。

下一篇再說一說我對現今市場口味的一些看法...

中國版Youtube? 嗶哩嗶哩公司分析 (4)

PUGC業務競爭

西瓜視頻

屬字節跳動旗下，享受頭條和抖音的流量扶持。根據字節跳動旗下公司發佈的《西瓜視頻用戶畫像報告》，2019年7月，西瓜視頻日活達5,000萬，月活達1.31億，18歲至30歲用戶佔比達50%，主要集中在二線以下城市。

西瓜視頻持續在B站挖角UP主。2020年2月，通過字節跳動投資UP主經理人公司，批量挖走海上生活類UP主；5月，「巫師財經」離開B站，市場揣測他很大可能加入西瓜視頻；6月，「科技袁人」宣佈獨家簽約頭條。B站必須加快商業化來提升UP主收入，並加快與頭部UP主簽約，鞏固其站內現正逐漸形成的增長正循環。

同時，字節跳動擁有更強的推薦算法，能更精準瞭解用戶興趣，推送相關視頻和廣告，取得可觀流量和轉換率。B站現時的推薦視頻效果未如理想，或需考慮尋求與股東騰訊或阿里系戰略合作，從而取得技術或更多用戶數據，進一步優化演算法。

抖音、快手

短視頻的主要收入為廣告費和直播帶貨電商分成。由於內容製作成本低，平台回饋內容生產者的費用少，利潤較高。然而，隨著短視頻行業流量紅利消減，2019年抖音和快手持續增加視頻時長限制至10分鐘至15 分鐘，正式切入中短視頻領域。

目前，這對B站影響不大，因為一旦平台的功用和特色已鞏固植入用戶，用戶很少會改變使用習慣。參考外國例子，縱使圖片分享平台Instagram也開放了IGTV視頻功能，但創作者在YouTube和Instagram同時發佈視頻，粉絲仍然大多傾向在YouTube觀看和留言互動。

內容平台風險

內容創作在中國受到政策監管，平台方面對政策隨時被收緊的不確定性。

內容商業化也有侵權風險。B站曾因有用戶上傳《我不是藥神》電影的純音頻，被優酷以侵權為由訴至北京互聯網法院，裁定B站沒有履行其注意義務，構成幫助侵權並須賠償6.5萬元。B站未來或需加大成本審視視頻內容。

展望

B站數據顯示中國Z世代人口約為3.28億。若B站成功破圈，參考現時中國短視頻用戶約5億，保守估計B站直播和PUGC業務用戶未來可達4億，而假設其變現能力與YouTube相約，按比例推算相關業務約值300億美元(對比YouTube月活20億，市場估值1,500億美元)。

此外，海外華人和外國網民對有中國特色的視頻題材漸感興趣。中國創作者李子柒 (Liziqi)在Youtube有高達1,120萬訂閱數，其視頻內容大多為中國農村生活日常。加上中國文化(例如漢服、建築、政商哲學等)在世界愈被受重視，海外市場或成為內容生產者和平台方的另一片藍海。

B站的遊戲和OGC業務發展較為平穩，期望若能與騰訊深化合作，可提供更穩定現金流供其拓展其他業務。

投資策略

B站還在成長階段，存在很多不確定性。投資者如有興趣，可先投資少量資金。考慮到市場擔心因政治風險影響中概公司在美上市，投資者可等待市場回調再吸納。

有意投資者需密切留意公司報告，觀察其重要指標如月活增長有否放緩、商業化進程和評估B站社區文化根基有否改變等。

中國版Youtube? 嗶哩嗶哩公司分析 (3)

培育優質UP主

2020年Q1，B站UP主約為180萬，同比增146%。培育優質UP主是整個互動生態的重點之一。

1. 用戶轉化

隨著B站用戶成長，他們不再滿足於僅有動漫和搞笑二次創作的視頻內容。B站年青用戶普遍樂於表達意見，故部分觀看用戶轉化為UP主，製作視頻分享生活或知識。特別是當某領域未有高質分享視頻時，這將成為用戶創作的一片藍海。

例如2019年前，B站財經內容視頻的質素低下。部分B站老用戶，畢業後投身金融工作，運用行業知識，製作金融財經相關視頻，以簡單用詞讓普通用戶學習相關知識。當中包括在2019年下半年火速掘起的UP主「巫師財經」和「Danny Data」等。這些影片發掘了財經區的一片藍海，並形成良性競爭，提升整個財經區的內容質量。

隨著B站破圈進度加快，用戶組合更多元化，以上情況在其他視頻區發生的概率提升，從而深化整個平台內容，吸引更多新用戶，造成良性循環。

同時，B站透過新人創作獎勵計劃和不定期的推廣活動(例如官方影片「入海」的二次創作活動)，進一步激勵觀看用戶嘗試在B站上投放視頻。

2. 外來內容生產者

自4G時代起，社交和知識分享漸趨向以視頻為載體。很多傳統文字自媒體，如微信公眾號、微博等，紛紛開始視頻化。這為整個PUGC賽道提供內容增量。這些內容生產者大多會投稿至不同視頻平台，而B站必然是其中之一。

部分國外知名YouTuber亦開始進駐B站。最近也愈來愈多明星進駐B站。參考台灣和香港明星進駐YouTube的經驗，這現象對平台、用戶和明星均有正面影響。

提升UP主收益

整個生態的重點之一是壯大腰部UP主，透過商業化提升他們的收益，讓他們可全心投入創作，保持平台內容深度和廣度，從而形成下圖的良性正箱環。

根據目前的分成機制，以150萬點擊率的影片而言，UP主可獲取約4000元人民幣。這不足以支撐UP主開支。因此，B站會提供類似經理人服務，連接廣告商和腰部UP主，促成商業合作機會。

對於頭部UP主，B站舉辦活動幫助他們接觸新的觀眾群，例如邀請一線UP主與成功企業家合作做訪問。將來，可參考國外YouTuber進駐傳統影視媒體的經驗，打造有潛力UP主成主流明星，進一步釋放他們商業價值。

商業化

PUGC業務的主要收入來源是廣告。

B站暫時以信息流廣告為主，選取首頁推薦、播放頁和PC端等優質版面，在保持良好用戶體驗的前提下，幫助廣告主接觸優質受眾。

此外，B站連接品牌方和UP主。UP主生產內容後，可在視頻或彈幕中加插廣告，廣告直接連接電商版面，方便購買產品。

最後，廣告達到一定流量後，品牌可發起專題活動，匯集投放在不同UP主的廣告，以專題聚合頁方式集中展示，為品牌或單一產品引流。

2020年Q1廣告收入錄得同比90%高增長。廣告收入佔總收入約9.24%。

考慮到社區氛圍、用戶體驗和國內同類型平台的競爭，B站目前在廣告上十分克制，例如沒有在影片開始前或中段加入強制觀看廣告。假若B站月活持續增長，成為PUGC行業龍頭，則相信變現利潤會大幅提高。例如，2020年，YouTube月活約20億，廣告收入150億美元(對比BILI月活1.72億，廣告收入2.14億人民幣)。